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北京大學光華管理學院院長、金融學系教授劉俏

“雙碳”目標的實現對于中國經濟社會的發展而言是一個非常深刻而徹底的變革。在新的發展格局中的生產、流通、消費等經濟循環各個環節，都可以通過低碳發展戰略牽引和推動，打造綠色低碳循環的發展格局和經濟體系。

財政政策對于中國實現“雙碳”目標可以更有作為

中國要實現碳中和目標需要大量投資，根據光華管理學院課題組估測，實現碳中和目標所需的投資金額可達250萬億元，分布在未來三、四十年間。現有很多研究基本認同整體投資的體量應該達到百萬億級。

在這種情況下，未來我們如何把這樣大量的資金匯聚到支撐中國經濟未來轉型的重大領域？這可能是制定財政政策和貨幣政策時需要思考的問題。對于這樣海量的投資，貨幣政策可以發揮非常積極的作用，但我認為財政政策在這個過程中可以更有作為一些。

談到財政政策，最大的問題在于大家擔心過于積極的財政政策會導致宏觀杠桿率的上升。我們的研究發現，以GDP作為經濟政策錨定的宏觀變量有可能過高估計宏觀杠桿率和金融風險危機爆發的可能，可能會導致政策制定者在需要大量投資、需要用更積極的財政政策去實行轉移支付、去實現共同富裕的時候，變得比較謹慎，這或會帶來一些我們不想看到的結果。

我國的整體經濟實力、國家信用和資源動員能力遠大于GDP，擁有實施宏觀政策的巨大空間。我們分析過去三十年全球爆發的所有金融危機，發現Kindelberger-Minsky的觀點一定程度上可以得到實證證據支持——一個經濟體在過去三年經歷債務高速增長和資本市場價格的大幅提升，未來三年內爆發金融危機的概率是45%。然而，這一結論對于那些政策空間較大的國家(整體價值遠大于GDP)并不成立——同樣情況下，這些危機爆發的概率只是7%，而且在統計意義上不顯著。

換言之，即使我國在過去三年的債務水平大幅上升，未來爆發金融危機的概率也不高，只有7%左右，遠低于平均值45%，而且在統計意義上也不顯著。如果我們不以GDP作為宏觀政策的錨，而是以衡量國家整體經濟實力的指標作為衡量杠桿率的分母，那么我國還有很大的財政政策實施空間。

因此，從財政政策的角度，我有一個具體的建議：可以考慮發行30年到40年期的長期國債，當然也可以是專項債，這與碳中和目標是結合在一起的。只要這30年到40年期長期國債的利率低于實體經濟增長速度，可以簡單理解為GDP增長速度，那么從某種程度上講這一政策就具有可以延續性。

通過這樣的政策我們可以獲得大量的資金，把資金投入到與中國經濟和與實現“雙碳”目標密切相關的核心和節點領域，這個過程可以對實體經濟產出巨大貢獻。在未來，我們可以更仔細地論證這一政策建議的思路。

“碳風險”在中國A股市場定價體系中已有體現

碳中和的推進不僅僅是“有為政府”的問題，也是“有效市場”的問題。金融市場的價格具有引領性，能夠捕捉和感知社會變化中的風險，并反映到定價中。最近我們結合中國A股市場的分析發現，自2020年9月之后，也就是在“雙碳”目標提出之后，碳風險已經進入到中國A股市場的定價體系。碳排放量比較大的企業預期收益率可能會低一些，換句話說它的融資成本會高一些，整體市值會低一些。這說明隨著碳中和目標的推進，隨著大量舉措的出臺，隨著對氣候風險和碳風險方面信息披露程度的提升，碳風險開始反映在投資者的投資邏輯和定價邏輯之中。

展望未來，我認為兩個潛在的影響。一方面，從投資的角度看，如何正確地量度標的物(不論是上市公司亦或是資產)的碳風險暴露程度，如何把碳作為定價因子納入到投資組合的決策里，都對未來的投資者有著非常深遠的影響。

另外一方面，中國實現碳中和的重要環節是需要找到合理的碳定價。碳風險被納入定價體系后，可以倒推出中國目前的碳價格，再通過動態追蹤，進一步評估出未來的碳價格。比如我們發現，現在重碳的企業或者行業的市值要低一些，是因為碳因子已經被反映到定價中，通過上市公司的市值變化即可以測算出整體碳排放權的價格。

資本市場提供了在碳交易體系之外的相對獨立的碳價格評估機制，意義十分重大。現在我國在單一市場里仍缺乏對真實碳排放價格的比較準確的評估。目前全國碳市場中1噸二氧化碳排放權的價格在50-60元人民幣之間。而我們的測算發現，如果利用A股市場股票價格的變化倒推碳價格，全國平均的碳價大概為165元/噸。此外，基于對資本市場的分析，不同行業和區域的平均碳價水平也不太一樣。

這些工作對于我們未來更加準確地測度出不同地區和不同行業的碳價格，并相應制定產業政策提供了可能性。這也是發展資本市場、利用金融作為一個工具來推進碳中和的實現的一個重要角度。

(作者 劉俏 北京大學光華管理學院院長、金融學系教授、國家“十四五”規劃專家委員會委員，本文根據光華思想力夏季論壇內容整理)